Зміст
Введення
1. Фінансові інвестиційні інструменти
Цінні папери та їх види
Ризик і прибутковість іноземних інвестицій
Огляд Російського ринку пайових інвестицій
2. Модель хеджування відсоткового ризику за допомогою ф'ючерсних контрактів
2.1. Початкове розміщення коштів у Казначейські векселі і ф'ючерсні контракти
2.2. Рух коштів при утворенні варіаційної маржі
Висновок
Список літератури
Введення
Інвестиції - це грошові кошти, цінні папери, інше майно, в тому числі майнові права, інші права, мають грошову оцінку, що вкладаються в об'єкти підприємницької та (або) іншої діяльності з метою отримання прибутку і (або) досягнення іншого корисного ефекту. Інвестиційна діяльність - вкладення інвестицій і здійснення практичних дій з метою отримання прибутку і (або) досягнення іншого корисного ефекту.
Ф'ючерсний контракт є зобов'язанням купити або продати певну кількість товару за узгодженою ціною в певну дату в майбутньому. Ф'ючерсні контракти - це стандартизовані біржові контракти.
Ф'ючерсні контракти вперше стали використовуватися в 40-х роках XIX століття на найбільшій товарної біржі - у Чиказькій торговельній палаті. Базисним активом перших ф'ючерсних контрактів було зерно.
Бурхливе зростання ф'ючерсних контрактів на біржові товари почався в 50-60-ті роки ХХ століття внаслідок сильних коливань цін на сировинні товари і початком міжнародної економічної інтеграції.
Підвищення процентних ставок і посилення нестійкості валютних курсів у 1970-х роках сприяли розвитку ринку фінансових інструментів, які можна було б використати з метою зменшення валютних ризиків. У 1972 р. на Чиказькій товарній біржі з'явився перший ф'ючерсний контракт на валюту, потім - на казначейські векселі і процентні ставки, а в 1982 р. - на біржові індекси.
Сторони, що укладають ф'ючерсний контракт, беруть на себе тверде зобов'язання прийняти один актив (наприклад, облігації) і поставити інший актив (наприклад, гроші).
1. Фінансові інвестиційні інструменти
1.1. Цінні папери та їх види
У першій частині Цивільного кодексу РФ (стаття 142) дається юридичне визначення цінного паперу як документа встановленої форми і реквізитів, що засвідчує майнові права, здійснення або передача яких можливі тільки при його пред'явленні.
Цінний папір - це форма існування капіталу, відмінна від його товарної, продуктивної і грошової форм, яка може передаватися замість нього самого, обертатися на ринку як товар і приносити дохід. Це особлива форма існування капіталу поряд з його існуванням у грошовій, продуктивній і товарній формах. Суть її полягає в тому, що у власника капіталу сам капітал відсутній, але є всі права на нього, які й зафіксовані у формі цінного паперу. Остання дозволяє відокремити власність на капітал від самого капіталу і відповідно включити останній в ринковий процес у таких формах, в яких це необхідно для самої економіки.
Основними видами цінних паперів з точки зору їх економічної сутності є: акція, облігація, банківський сертифікат, вексель, чек, коносамент, варант, опціон.
Державні цінні папери - це зазвичай різні види облігацій. Недержавні цінні папери - це цінні папери, які випускаються в обіг корпораціями (компаніями, банками, організаціями) і навіть приватними особами.
Облігація - цінний папір, що засвідчує відносини позики між її власником (кредитором) і особою, що випустила її (позичальником).
За рівнем ризику види цінних паперів розташовуються в такий спосіб виходячи з принципу: чим вища доходність, тим вище ризик, і чим вище гарантованість цінного паперу, тим нижче ризик (рис. 1)
Малюнок 1 - Залежність прибутку і ризику
Емісійні цінні папери випускаються звичайно великими серіями, у великих кількостях, і всередині кожної серії всі цінні папери абсолютно ідентичні. Це, звичайно - акції та облігації.
Важливим об'єктом торгівлі на ринку цінних паперів є облігації. Облігація - цінний папір, що засвідчує відносини позики між її власником (кредитором) і особою, що випустила її (позичальником).
Чинне російське законодавство визначає облігацію як «емісійну цінний папір, що закріплює право її власника на отримання від емітента облігації в передбачений нею термін її номінальної вартості і зафіксованого у ній відсотка від цієї вартості або іншого майнового еквівалента» [Закон РФ "Про ринок цінних паперів", ст. 2].
Таким чином, облігація - це боргове свідоцтво, яке неодмінно включає два головні елементи:
- Зобов'язання емітента повернути власникові облігації після закінчення обумовленого терміну суму, зазначену на титулі (на лицьовій стороні) облігації;
- Зобов'язання емітента виплачувати власникові облігації фіксований дохід у вигляді відсотка від номінальної вартості або іншого майнового еквівалента.
1.2. Ризик і прибутковість іноземних інвестицій
Зміни в курсах обміну валюти можуть призвести до значних розбіжностей між доходностями вітчизняного інвестора і доходностями іноземного інвестора, не застосовує хеджування.
Розглянемо американського і російського інвесторів (інвестиційні фонди), які набувають векселі Казначейства США, що котируються тільки в США. Нехай курс векселі в доларах буде дорівнює Р 0 на початку періоду і Р 1 - в кінці періоду (номінал). Тоді прибутковість для резидента, або внутрішня дохідність, r в обчислюється за формулою:
r в = (Р 1-Р 0) / Р 0 (1)
Наприклад, якщо Р 0 = 9 тис.r і Р 1 = 10 тис.r, тоді r в »11%.
Для американського інвестора r в є прибутковістю векселя. Для російського інвестора це не так. Припустимо, що на початку періоду курс r1 становив DM1, 5. Позначимо цей обмінний курс (тобто обмінний курс на початку періоду) як Х 0, тоді вартість одного векселя для російського інвестора складе Х 0 Р 0. Тоді вартість дорівнює DM13, 5тис. (DM1, 5 х 9тис.).
Тепер припустимо, що до кінця періоду обмінний курс піднімається до DM1, 6 за долар. Позначимо обмінний курс в кінці періоду як X 1, тоді номінал векселя для російського інвестора буде дорівнює Х 1 Р 1. У нашому прикладі це значення становить DM16тис. (DM1, 6 х 10тис.).
Зовнішня прибутковість (тобто прибутковість для іноземного інвестора), позначається як r і і виражається наступним чином:
r і = (X 1 P 1 - X 0 P 0) / X 0 P 0 (2)
Іноземний інвестор (російський) отримає прибутковість від інвестицій в Казначейський вексель США r і »18.5% (DM16тис.-DM13, 5тис.) / DM13, 5тис.
Насправді російський інвестиційний фонд зробив дві інвестиції: (1) інвестицію в Казначейський вексель, (2) інвестицію в американський долар. Загальна прибутковість фонду може бути розкладена на прибутковість інвестицій в вексель і прибутковість від інвестицій в долар. В якості ілюстрації можна розглянути випадок купівлі фондом доларів на початку періоду. Якщо потім він продає долари в кінці періоду, то прибутковість вкладення в іноземну валюту, позначена r r, може бути обчислена за такою формулою:
r r = (X 1 - X 0) / X 0 (3)
У нашому прикладі r r = 6.6% (DM1, 6 - DM1, 5) / DM1, 5. З рівнянь (1), (2) і (3) можна показати, що:
1 + r і = (1 + r в) (1 + r r) (4)
У свою чергу дане рівняння можна переписати в наступному вигляді:
r і = r в + r r + R в r r (5)
У нашому прикладі з рівняння (5) випливає, що r і »18,5% [0,11 + 0,066 + (0,11 х 0,066)].
Останній член в даному рівнянні (r в r r) буде менше двох попередніх, тому що він дорівнює їх добутку, а вони обидва менше одиниці. Таким чином, рівняння (5) може бути представлена в наступному вигляді:
r і »r в + r r (6)
Рівняння (6) показує, що очікувана прибутковість іноземної цінних паперів приблизно дорівнює сумі очікуваної внутрішньої прибутковості і прибутковості вкладення в іноземну валюту.
Для інвестора може здаватися привабливою купівля іноземних цінних паперів з великою очікуваної внутрішньої прибутковістю, якщо він вважає, що це автоматично означає велику очікувану прибутковість для іноземного інвестора. Але рівняння (6) показує нелогічність таких міркувань, так як величина r r може мати негативне значення. Очікувана внутрішня дохідність облігацій у країнах з високою очікуваною інфляцією зазвичай буває високою. Однак іноземний інвестор з країни з меншою очікуваною інфляцією повинен припускати, що прибутковість вкладення в іноземну валюту буде негативною, оскільки дуже ймовірно, що валюта його країни проживання зросте в ціні щодо валюти країни інвестування. Насправді, якщо існує повна інтеграція ринків, то ймовірно, що величина r і, яка є сумою величин r в і r r, буде дорівнює очікуваної прибутковості еквівалентних облігацій країни інвестора.
1.3. Огляд Російського ринку пайових інвестицій
Пайові інвестиційні фонди (ПІФ) - одна з найбільш привабливих можливостей стати інвестором на російському фондовому ринку. Пайові фонди стали популярні серед найширшого кола інвесторів завдяки тому, що вони дозволяють практично будь-якому заробляти на інвестиціях у цінні папери. Для цього не обов'язково мати глибокі пізнання і досвід в інвестуванні або мати багато тисяч доларів.
Починати вкладати в пайовий фонд можна навіть з однієї тисячі рублів, а інвестувати кошти на ринку цінних паперів буде керуюча компанія, яка професійно займається управлінням коштами інвесторів.
Пайовий фонд можна представити як загальний інвестиційний портфель, в який вкладено кошти сотень і тисяч дрібних інвесторів і яким управляє керуюча компанія. Пайовий фонд - це унікальний "відокремлений майновий комплекс". Відповідно до закону про інвестиційні фонди, пайовий фонд не є юридичною особою.
Створюється ПІФ керуючою компанією з метою інвестування коштів непрофесійних інвесторів у цінні папери (і не тільки) і отримання ними доходу від інвестиційної діяльності.
Як відомо, самостійне інвестування на біржі вимагає глибоких знань в області інвестування та значних витрат часу на управління портфелем. Крім того, для ефективного інвестування потрібні суми, яких у багатьох приватних інвесторів просто-напросто немає. Якщо б не пайові фонди, багато інвесторів не мали б можливості інвестувати і отримувати прибуток від вкладення коштів у цінні папери. Інвестор може передати свої кошти в довірче управління компанії, що, вклавши їх у пайовий інвестиційний фонд поряд з іншими пайовиками.
Вкладаючи кошти в ПІФ, інвестор стає пайовиком - власником інвестиційних паїв. За таких цінних паперів не виплачується поточний дохід (ні дивіденди, ні відсотки). Зате вартість паїв, як правило, збільшується з часом. Щоб отримати прибуток від інвестицій, пайовик погашає свої паї в керуючій компанії за поточною розрахункової вартості паю. Поточна вартість паю може бути як вище, так і нижче тієї вартості, за якою паї купувалися інвестором (інвестиції в ПІФ можуть бути і збитковими). Прибутковість інвестицій у пайові фонди не гарантується ні керуючою компанією, ні державою.
Пайовий фонд - це ні що інше, як загальний інвестиційний портфель цінних паперів, в якому кожному пайовику належить певна частка (паї) пропорційно сумі його інвестицій. Ринкова вартість цінних паперів на біржі постійно змінюється протягом торгів. У результаті змінюється сукупна ринкова вартість інвестиційного портфеля пайового фонду, а значить і вартість паїв фонду. Вартість паю залежить від загальної ринкової ситуації на біржі і вміння керуючої компанії ефективно управляти інвестиційним портфелем фонду.
Розрахункова вартість паю визначається шляхом ділення вартості чистих активів (ВЧА) фонду на загальну кількість паїв.
Дохід, чи збиток пайовика визначається як різниця між вартістю погашення та вартістю придбання паїв.
Потреба в колективному інвестуванні народжена тим, що традиційні фінансові інструменти виявляються недоступні дрібним інвесторам з-за високої ціни, складнощів роботи з ними або небажання емітентів і посередників працювати з невеликими угодами. Інфраструктура ринку багатьох боргових зобов'язань держави влаштована так, що учасникам цього ринку незручно працювати із засобами дрібних інвесторів, а частина державних цінних паперів просто не призначена для населення. Багато в чому саме для подолання цих нерозв'язних для дрібних інвесторів проблем, а також для підтримки інвестиційної активності населення було створено пайові інвестиційні фонди.
Пайовий інвестиційний фонд являє собою об'єднані кошти, які громадяни і юридичні особи передають в довірче управління компанії, з метою отримання прибутку. Можна сказати, що ПІФ - це можливість для приватної особи отримувати від вкладень в цінні папери такі ж вигоди, які отримують великі інституційні інвестори: банки, компанії, фонди.
Початок розвитку ринку пайових інвестиційних фондів було покладено в 1995 році. Указами президента «Про додаткові заходи щодо підвищення ефективності інвестиційної політики Російської Федерації» та «Про подальший розвиток діяльності інвестиційних фондів». Варто зауважити, що перед створенням ринку була підготовлена дуже чітка нормативна база, чого не було зроблено під час створення чекових фондів. Стосовно до останнього можна було говорити про велику кількість неточностей у нормативній базі, про подвійне оподаткування і про загальну неефективність. У результаті чекові фонди поступилися місцем ПІФам.
Одним з найбільш вагомих переваг вкладення коштів у ПІФи є жорсткий контроль з боку держави. Для пайових інвестиційних фондів встановлені суворі закони і правила, що передбачають всебічний захист прав інвесторів. Крім того, структура управління пайовим фондом забезпечує інвестору захист від шахрайства. Гроші інвесторів знаходяться під управлінням керуючої компанії, діяльність якої за розпорядженням та управління ПІФами регламентується «Правилами». Умови, на яких інвестор передає компанії свої гроші, чітко прописані в кожному фонді в основних його документах - «Правилах довірчого управління пайовим інвестиційним фондом». Щоб внести будь-які зміни до «Правил», керуюча компанія повинна зареєструвати їх у ФКЦБ і опублікувати в Додатку до «Вісника ФКЦБ Росії». Якщо зміни покращують становище пайовиків, то вони набирають чинності через 3 дні у відкритого фонду і через місяць у інтервального, а якщо погіршують - то тільки через місяць після опублікування у відкритого фонду, а у інтервального - після найближчого відкриття фонду, але не раніше ніж через 3 місяці.
Крім чіткої законодавчої регламентації, діяльність керуючих компаній схильна жорсткому контролю. Цінні папери та інше майно, що становлять фонд, зберігаються в спеціалізованому депозитарії. Спеціалізований депозитарій - це окрема компанія, діяльність якої ліцензується і контролюється ФКЦБ. У тому випадку, якщо депозитарій зауважує які-небудь порушення в діяльності керуючої компанії (у тому числі і порушення технічного характеру), інформація про це направляється у ФКЦБ. На виправлення порушень керуючої компанії відводиться певний термін. Якщо вона не вкладеться в нього або неодноразово повторить порушення, ФКЦБ може призупинити ліцензію або взагалі відкликати її, тобто позбавити компанію її бізнесу. Таким чином, вимальовується подвійний контроль: контроль з боку регулюючого органу (ФКЦБ) і контроль з боку компаній, які складають інфраструктуру пайового фонду.
Крім реєстратора (який зобов'язаний вести реєстр власників паїв і зберігати надійшли до нього документи, на підставі яких він вносить прибуткові та видаткові запису до реєстру власників паїв, а також запити та копії поданих ним виписок з реєстру) та спеціалізованого депозитарію свого роду контроль ведеться аудитором, який зобов'язаний проводити перевірки, результати яких знову-таки вирушають у федеральну комісію (ФКЦБ).
Таким чином, можна говорити про те, що пайові фонди - одні з найбільш надійних і прозорих структур на російському фінансовому ринку. Вони зобов'язані надавати інформацію не тільки пайовикам, а й публікувати довідку про вартість чистих активів, звіт про приріст вартості майна фонду, баланс майна фонду та ін
Введення
1. Фінансові інвестиційні інструменти
Цінні папери та їх види
Ризик і прибутковість іноземних інвестицій
Огляд Російського ринку пайових інвестицій
2. Модель хеджування відсоткового ризику за допомогою ф'ючерсних контрактів
2.1. Початкове розміщення коштів у Казначейські векселі і ф'ючерсні контракти
2.2. Рух коштів при утворенні варіаційної маржі
Висновок
Список літератури
Введення
Інвестиції - це грошові кошти, цінні папери, інше майно, в тому числі майнові права, інші права, мають грошову оцінку, що вкладаються в об'єкти підприємницької та (або) іншої діяльності з метою отримання прибутку і (або) досягнення іншого корисного ефекту. Інвестиційна діяльність - вкладення інвестицій і здійснення практичних дій з метою отримання прибутку і (або) досягнення іншого корисного ефекту.
Ф'ючерсний контракт є зобов'язанням купити або продати певну кількість товару за узгодженою ціною в певну дату в майбутньому. Ф'ючерсні контракти - це стандартизовані біржові контракти.
Ф'ючерсні контракти вперше стали використовуватися в 40-х роках XIX століття на найбільшій товарної біржі - у Чиказькій торговельній палаті. Базисним активом перших ф'ючерсних контрактів було зерно.
Бурхливе зростання ф'ючерсних контрактів на біржові товари почався в 50-60-ті роки ХХ століття внаслідок сильних коливань цін на сировинні товари і початком міжнародної економічної інтеграції.
Підвищення процентних ставок і посилення нестійкості валютних курсів у 1970-х роках сприяли розвитку ринку фінансових інструментів, які можна було б використати з метою зменшення валютних ризиків. У 1972 р. на Чиказькій товарній біржі з'явився перший ф'ючерсний контракт на валюту, потім - на казначейські векселі і процентні ставки, а в 1982 р. - на біржові індекси.
Сторони, що укладають ф'ючерсний контракт, беруть на себе тверде зобов'язання прийняти один актив (наприклад, облігації) і поставити інший актив (наприклад, гроші).
1. Фінансові інвестиційні інструменти
1.1. Цінні папери та їх види
У першій частині Цивільного кодексу РФ (стаття 142) дається юридичне визначення цінного паперу як документа встановленої форми і реквізитів, що засвідчує майнові права, здійснення або передача яких можливі тільки при його пред'явленні.
Цінний папір - це форма існування капіталу, відмінна від його товарної, продуктивної і грошової форм, яка може передаватися замість нього самого, обертатися на ринку як товар і приносити дохід. Це особлива форма існування капіталу поряд з його існуванням у грошовій, продуктивній і товарній формах. Суть її полягає в тому, що у власника капіталу сам капітал відсутній, але є всі права на нього, які й зафіксовані у формі цінного паперу. Остання дозволяє відокремити власність на капітал від самого капіталу і відповідно включити останній в ринковий процес у таких формах, в яких це необхідно для самої економіки.
Основними видами цінних паперів з точки зору їх економічної сутності є: акція, облігація, банківський сертифікат, вексель, чек, коносамент, варант, опціон.
Державні цінні папери - це зазвичай різні види облігацій. Недержавні цінні папери - це цінні папери, які випускаються в обіг корпораціями (компаніями, банками, організаціями) і навіть приватними особами.
Облігація - цінний папір, що засвідчує відносини позики між її власником (кредитором) і особою, що випустила її (позичальником).
За рівнем ризику види цінних паперів розташовуються в такий спосіб виходячи з принципу: чим вища доходність, тим вище ризик, і чим вище гарантованість цінного паперу, тим нижче ризик (рис. 1)
Малюнок 1 - Залежність прибутку і ризику
Емісійні цінні папери випускаються звичайно великими серіями, у великих кількостях, і всередині кожної серії всі цінні папери абсолютно ідентичні. Це, звичайно - акції та облігації.
Важливим об'єктом торгівлі на ринку цінних паперів є облігації. Облігація - цінний папір, що засвідчує відносини позики між її власником (кредитором) і особою, що випустила її (позичальником).
Чинне російське законодавство визначає облігацію як «емісійну цінний папір, що закріплює право її власника на отримання від емітента облігації в передбачений нею термін її номінальної вартості і зафіксованого у ній відсотка від цієї вартості або іншого майнового еквівалента» [Закон РФ "Про ринок цінних паперів", ст. 2].
Таким чином, облігація - це боргове свідоцтво, яке неодмінно включає два головні елементи:
- Зобов'язання емітента повернути власникові облігації після закінчення обумовленого терміну суму, зазначену на титулі (на лицьовій стороні) облігації;
- Зобов'язання емітента виплачувати власникові облігації фіксований дохід у вигляді відсотка від номінальної вартості або іншого майнового еквівалента.
1.2. Ризик і прибутковість іноземних інвестицій
Зміни в курсах обміну валюти можуть призвести до значних розбіжностей між доходностями вітчизняного інвестора і доходностями іноземного інвестора, не застосовує хеджування.
Розглянемо американського і російського інвесторів (інвестиційні фонди), які набувають векселі Казначейства США, що котируються тільки в США. Нехай курс векселі в доларах буде дорівнює Р 0 на початку періоду і Р 1 - в кінці періоду (номінал). Тоді прибутковість для резидента, або внутрішня дохідність, r в обчислюється за формулою:
r в = (Р 1-Р 0) / Р 0 (1)
Наприклад, якщо Р 0 = 9 тис.r і Р 1 = 10 тис.r, тоді r в »11%.
Для американського інвестора r в є прибутковістю векселя. Для російського інвестора це не так. Припустимо, що на початку періоду курс r1 становив DM1, 5. Позначимо цей обмінний курс (тобто обмінний курс на початку періоду) як Х 0, тоді вартість одного векселя для російського інвестора складе Х 0 Р 0. Тоді вартість дорівнює DM13, 5тис. (DM1, 5 х 9тис.).
Тепер припустимо, що до кінця періоду обмінний курс піднімається до DM1, 6 за долар. Позначимо обмінний курс в кінці періоду як X 1, тоді номінал векселя для російського інвестора буде дорівнює Х 1 Р 1. У нашому прикладі це значення становить DM16тис. (DM1, 6 х 10тис.).
Зовнішня прибутковість (тобто прибутковість для іноземного інвестора), позначається як r і і виражається наступним чином:
r і = (X 1 P 1 - X 0 P 0) / X 0 P 0 (2)
Іноземний інвестор (російський) отримає прибутковість від інвестицій в Казначейський вексель США r і »18.5% (DM16тис.-DM13, 5тис.) / DM13, 5тис.
Насправді російський інвестиційний фонд зробив дві інвестиції: (1) інвестицію в Казначейський вексель, (2) інвестицію в американський долар. Загальна прибутковість фонду може бути розкладена на прибутковість інвестицій в вексель і прибутковість від інвестицій в долар. В якості ілюстрації можна розглянути випадок купівлі фондом доларів на початку періоду. Якщо потім він продає долари в кінці періоду, то прибутковість вкладення в іноземну валюту, позначена r r, може бути обчислена за такою формулою:
r r = (X 1 - X 0) / X 0 (3)
У нашому прикладі r r = 6.6% (DM1, 6 - DM1, 5) / DM1, 5. З рівнянь (1), (2) і (3) можна показати, що:
1 + r і = (1 + r в) (1 + r r) (4)
У свою чергу дане рівняння можна переписати в наступному вигляді:
r і = r в + r r + R в r r (5)
У нашому прикладі з рівняння (5) випливає, що r і »18,5% [0,11 + 0,066 + (0,11 х 0,066)].
Останній член в даному рівнянні (r в r r) буде менше двох попередніх, тому що він дорівнює їх добутку, а вони обидва менше одиниці. Таким чином, рівняння (5) може бути представлена в наступному вигляді:
r і »r в + r r (6)
Рівняння (6) показує, що очікувана прибутковість іноземної цінних паперів приблизно дорівнює сумі очікуваної внутрішньої прибутковості і прибутковості вкладення в іноземну валюту.
Для інвестора може здаватися привабливою купівля іноземних цінних паперів з великою очікуваної внутрішньої прибутковістю, якщо він вважає, що це автоматично означає велику очікувану прибутковість для іноземного інвестора. Але рівняння (6) показує нелогічність таких міркувань, так як величина r r може мати негативне значення. Очікувана внутрішня дохідність облігацій у країнах з високою очікуваною інфляцією зазвичай буває високою. Однак іноземний інвестор з країни з меншою очікуваною інфляцією повинен припускати, що прибутковість вкладення в іноземну валюту буде негативною, оскільки дуже ймовірно, що валюта його країни проживання зросте в ціні щодо валюти країни інвестування. Насправді, якщо існує повна інтеграція ринків, то ймовірно, що величина r і, яка є сумою величин r в і r r, буде дорівнює очікуваної прибутковості еквівалентних облігацій країни інвестора.
1.3. Огляд Російського ринку пайових інвестицій
Пайові інвестиційні фонди (ПІФ) - одна з найбільш привабливих можливостей стати інвестором на російському фондовому ринку. Пайові фонди стали популярні серед найширшого кола інвесторів завдяки тому, що вони дозволяють практично будь-якому заробляти на інвестиціях у цінні папери. Для цього не обов'язково мати глибокі пізнання і досвід в інвестуванні або мати багато тисяч доларів.
Починати вкладати в пайовий фонд можна навіть з однієї тисячі рублів, а інвестувати кошти на ринку цінних паперів буде керуюча компанія, яка професійно займається управлінням коштами інвесторів.
Пайовий фонд можна представити як загальний інвестиційний портфель, в який вкладено кошти сотень і тисяч дрібних інвесторів і яким управляє керуюча компанія. Пайовий фонд - це унікальний "відокремлений майновий комплекс". Відповідно до закону про інвестиційні фонди, пайовий фонд не є юридичною особою.
Створюється ПІФ керуючою компанією з метою інвестування коштів непрофесійних інвесторів у цінні папери (і не тільки) і отримання ними доходу від інвестиційної діяльності.
Як відомо, самостійне інвестування на біржі вимагає глибоких знань в області інвестування та значних витрат часу на управління портфелем. Крім того, для ефективного інвестування потрібні суми, яких у багатьох приватних інвесторів просто-напросто немає. Якщо б не пайові фонди, багато інвесторів не мали б можливості інвестувати і отримувати прибуток від вкладення коштів у цінні папери. Інвестор може передати свої кошти в довірче управління компанії, що, вклавши їх у пайовий інвестиційний фонд поряд з іншими пайовиками.
Вкладаючи кошти в ПІФ, інвестор стає пайовиком - власником інвестиційних паїв. За таких цінних паперів не виплачується поточний дохід (ні дивіденди, ні відсотки). Зате вартість паїв, як правило, збільшується з часом. Щоб отримати прибуток від інвестицій, пайовик погашає свої паї в керуючій компанії за поточною розрахункової вартості паю. Поточна вартість паю може бути як вище, так і нижче тієї вартості, за якою паї купувалися інвестором (інвестиції в ПІФ можуть бути і збитковими). Прибутковість інвестицій у пайові фонди не гарантується ні керуючою компанією, ні державою.
Пайовий фонд - це ні що інше, як загальний інвестиційний портфель цінних паперів, в якому кожному пайовику належить певна частка (паї) пропорційно сумі його інвестицій. Ринкова вартість цінних паперів на біржі постійно змінюється протягом торгів. У результаті змінюється сукупна ринкова вартість інвестиційного портфеля пайового фонду, а значить і вартість паїв фонду. Вартість паю залежить від загальної ринкової ситуації на біржі і вміння керуючої компанії ефективно управляти інвестиційним портфелем фонду.
Розрахункова вартість паю визначається шляхом ділення вартості чистих активів (ВЧА) фонду на загальну кількість паїв.
Дохід, чи збиток пайовика визначається як різниця між вартістю погашення та вартістю придбання паїв.
Потреба в колективному інвестуванні народжена тим, що традиційні фінансові інструменти виявляються недоступні дрібним інвесторам з-за високої ціни, складнощів роботи з ними або небажання емітентів і посередників працювати з невеликими угодами. Інфраструктура ринку багатьох боргових зобов'язань держави влаштована так, що учасникам цього ринку незручно працювати із засобами дрібних інвесторів, а частина державних цінних паперів просто не призначена для населення. Багато в чому саме для подолання цих нерозв'язних для дрібних інвесторів проблем, а також для підтримки інвестиційної активності населення було створено пайові інвестиційні фонди.
Пайовий інвестиційний фонд являє собою об'єднані кошти, які громадяни і юридичні особи передають в довірче управління компанії, з метою отримання прибутку. Можна сказати, що ПІФ - це можливість для приватної особи отримувати від вкладень в цінні папери такі ж вигоди, які отримують великі інституційні інвестори: банки, компанії, фонди.
Початок розвитку ринку пайових інвестиційних фондів було покладено в 1995 році. Указами президента «Про додаткові заходи щодо підвищення ефективності інвестиційної політики Російської Федерації» та «Про подальший розвиток діяльності інвестиційних фондів». Варто зауважити, що перед створенням ринку була підготовлена дуже чітка нормативна база, чого не було зроблено під час створення чекових фондів. Стосовно до останнього можна було говорити про велику кількість неточностей у нормативній базі, про подвійне оподаткування і про загальну неефективність. У результаті чекові фонди поступилися місцем ПІФам.
Переваги пайових фондів:
1. Багаторівнева система захисту прав інвесторівОдним з найбільш вагомих переваг вкладення коштів у ПІФи є жорсткий контроль з боку держави. Для пайових інвестиційних фондів встановлені суворі закони і правила, що передбачають всебічний захист прав інвесторів. Крім того, структура управління пайовим фондом забезпечує інвестору захист від шахрайства. Гроші інвесторів знаходяться під управлінням керуючої компанії, діяльність якої за розпорядженням та управління ПІФами регламентується «Правилами». Умови, на яких інвестор передає компанії свої гроші, чітко прописані в кожному фонді в основних його документах - «Правилах довірчого управління пайовим інвестиційним фондом». Щоб внести будь-які зміни до «Правил», керуюча компанія повинна зареєструвати їх у ФКЦБ і опублікувати в Додатку до «Вісника ФКЦБ Росії». Якщо зміни покращують становище пайовиків, то вони набирають чинності через 3 дні у відкритого фонду і через місяць у інтервального, а якщо погіршують - то тільки через місяць після опублікування у відкритого фонду, а у інтервального - після найближчого відкриття фонду, але не раніше ніж через 3 місяці.
Крім чіткої законодавчої регламентації, діяльність керуючих компаній схильна жорсткому контролю. Цінні папери та інше майно, що становлять фонд, зберігаються в спеціалізованому депозитарії. Спеціалізований депозитарій - це окрема компанія, діяльність якої ліцензується і контролюється ФКЦБ. У тому випадку, якщо депозитарій зауважує які-небудь порушення в діяльності керуючої компанії (у тому числі і порушення технічного характеру), інформація про це направляється у ФКЦБ. На виправлення порушень керуючої компанії відводиться певний термін. Якщо вона не вкладеться в нього або неодноразово повторить порушення, ФКЦБ може призупинити ліцензію або взагалі відкликати її, тобто позбавити компанію її бізнесу. Таким чином, вимальовується подвійний контроль: контроль з боку регулюючого органу (ФКЦБ) і контроль з боку компаній, які складають інфраструктуру пайового фонду.
Крім реєстратора (який зобов'язаний вести реєстр власників паїв і зберігати надійшли до нього документи, на підставі яких він вносить прибуткові та видаткові запису до реєстру власників паїв, а також запити та копії поданих ним виписок з реєстру) та спеціалізованого депозитарію свого роду контроль ведеться аудитором, який зобов'язаний проводити перевірки, результати яких знову-таки вирушають у федеральну комісію (ФКЦБ).
Таким чином, можна говорити про те, що пайові фонди - одні з найбільш надійних і прозорих структур на російському фінансовому ринку. Вони зобов'язані надавати інформацію не тільки пайовикам, а й публікувати довідку про вартість чистих активів, звіт про приріст вартості майна фонду, баланс майна фонду та ін
2. Пільгова система оподаткування
Згідно з чинним законодавством, пайові фонди не є юридичними особами і тому не платять податок на прибуток, а оподаткуванню підлягає тільки дохід, отриманий власниками інвестиційних паїв при їх реалізації, - різниця в ціні паю при покупці і погашенні. Таким чином, пайові фонди дають можливість інвестору уникати подвійного оподаткування.
3. Диверсифікація активів
Керуюча компанія пайового фонду розпоряджається коштами великого числа пайовиків як єдиним капіталом і має можливість інвестувати одночасно у велике число цінних паперів. Так, по об'єкту вкладень існують три види фондів - фонди акцій (наприклад, перші три фонди групи «Лукойл-фонд», «Піонер Перший фонд акцій», «Добриня Микитич», «Петро Столипін» тощо), фонди облігацій (« Ілля Муромець »,« Паллада ДЦП »,« АВК Заощаджень »,« Лукойл-фонд Консервативний "тощо) і змішані фонди (« Нафтовий »,« ДІТ-збалансований »,« Альфа-Капітал Корпоративний »,« Лукойл-фонд Професійний »). Залежно від інвестиційних очікувань і обраної стратегії інвестор сам вирішує, в які фонди вкладати свої гроші. Однак, незважаючи на більш високі інвестиційні ризики у фондах акцій, цінні папери, в які вкладаються кошти, повинні бути ліквідні, мати котирування на ринку. Це продиктовано тим, що управляюча компанія не має права відмовити власнику паю в його погашенні. Тим самим знижується ризик вкладень. Крім того, варто відзначити, що об'єднання капіталу пайовиків дозволяє істотно знизити операційні витрати.
4. Простий механізм і зручні умови інвестування
Інвестор передає свої гроші в управління, купуючи інвестиційні паї. Інвестиційний пай існує в бездокументній формі, тобто не друкується на спеціальному папері з водяними знаками і ступенями захисту. Це електронний документ, який являє собою запис на рахунках в спеціальній комп'ютерній програмі. Те, що інвестор став власником паю, підтверджує виписка з реєстру власників паїв. Специфіка паю як цінного папера полягає також у тому, що він не має номінальної вартості. Його вартість визначається за ринковими котируваннями. Кожен власник паю реєструється в реєстрі спеціалізованим реєстратором, діяльність якого ліцензується ФКЦБ. У реєстрі кожен власник паю отримує особовий рахунок зі своїм номером. В особовому рахунку вказуються реквізити власника паїв, скільки у нього паїв і всі зміни їх кількості з зазначенням дати і номера відповідного запису в реєстраційному журналі. Крім того, обов'язково називаються документи, на підставі яких внесено прибуткова (заявка на придбання паїв і підтвердження того, що гроші в їх оплату надійшли) або видаткова запис (заявка на погашення паїв).
Види пайових інвестиційних фондів
В даний час в Росії існують фонди закритого, відкритого та інтервальний типів. У відкритих фондах операції з придбання та погашення інвестиційних паїв здійснюються щоденно. Інвестор може вільно придбати і погасити будь-яку кількість паїв в будь-який робочий день за ціною, яка визначається щодня. В інтервальних фондах придбання та погашення інвестиційних паїв відбувається протягом певних проміжків часу, зазначених у правилах фонду, але не рідше одного разу на рік. Вартість паю в інтервальному пайовому фонді визначається на підставі розрахунку вартості чистих активів, виробленого в останній день терміну прийому заявок.
У закритих фондах погашення паїв проводиться тільки після закінчення терміну, на який створений фонд, за винятком випадків, встановлених законом. Але в правилах фонду може бути передбачена щорічна виплата «дивідендів».
Крім строків відкриття, ПІФи різняться за умовами обслуговування. Ставши пайовиком, інвестор несе певні витрати, пов'язані як з діяльністю компанії, що управляє, так і з роботою інфраструктури. Фонди відрізняються один від одного умовами роботи, знижками та надбавками, відсотком, який бере собі керуюча компанія за управління, розміром дозволених витрат з майна фонду і т. д.
Безпосередньо на собі інвестор відчуває перераховані витрати, купуючи або погашаючи свій пай. Так, керуючим фондом або агентом фонду (до послуг агентів вдаються при роботі в регіонах) при видачі паю стягується надбавка (у% від вартості паю). Відповідно, при погашенні паю враховується знижка, яка також обчислюється у відсотках від вартості паю. За чинним законодавством максимальний розмір надбавки - 1,5% від вартості паю; максимальний розмір знижки - 3% від вартості паю.
Всі інші витрати, які і формують прибуток самої управляючої компанії та інфраструктури, є непрямими, і інвестор несе їх опосередковано. Сума винагород керуючої компанії, спецрегістратора, спецдепозитарію, оцінювача і аудитора за рахунок майна фонду не може становити більше 10% від середньорічної вартості чистих активів. Нарешті, слід відзначити, що в залежності від політики того чи іншого фонду різняться суми мінімальних інвестицій.
Таблиця - 1 Види ПІФів
ПІФи - досить привабливий спосіб приватного інвестування. Безпосередньо не беручи участь у фінансових операціях і незважаючи на те, що відсотки і дивіденди за інвестиційним паям не нараховуються і не виплачуються (крім закритих), приватний інвестор має можливість шляхом простого придбання паїв, змусити свої гроші працювати і приносити дохід. Єдина проблема - вибір ПІФу і керуючої компанії, яка і візьме на себе всі турботи про збільшення добробуту інвестора.
Ризики ПІФів:
1. Ризик втрат внаслідок неграмотного управління коштами ПІФу. Щоб уникнути цей ризик, слід уважно вибирати керуючу компанію. Бажано, щоб вона існувала на ринку не менше 2-3 років, була добре відома, мала відмінну репутацію, управляла крупними капіталами.
2. Ризик втрати вкладення унаслідок кримінального виведення коштів пайовиків з ПІФу (шахрайство). Цей ризик уникає точно так само, як і вищеописаний. У будь-якому випадку, існує система взаємного контролю між незалежними учасниками обслуговування Піфа (УК, аудитор, державний орган нагляду - ФСФР), яка виявить подібні дії на ранньому етапі. До цих пір нічого подібного на російському ринку пайових фондів не траплялося.
3. Набагато більш реальний ризик, з яким стикаються пайовики, це ринковий ризик - імовірність того, що прибутковість не буде такою, якою очікується, аж до появи збитків на коротких проміжках часу унаслідок руху всього ринку, а не безграмотних дій керуючих ПІФом. Тому при виборі Піфа враховують співвідношення його ринкового ризику і прибутковості.
За допомогою складеного рейтингу вдалося отримати цікаві дані по ризику пайових фондів. Так, у кризу 1998 року ПІФи втратили 80-90% вартості паю. У 2000 році втрати доходили до 50% вартості паю, а в 2004 році до 34%.
Вважається, що якщо інвестор не готовий втратити до 30% активів, вкладених в ПІФ, йому слід вкладати гроші у фонд облігацій.
Уважне вивчення дохідності та ризику відкритих фондів за останні два роки (лютий 2004 - лютий 2006) показало: 2004 рік був справжнім випробуванням для керівників, цей рік наочно показав, що відбувається з фондами, коли ринок падає. 2005 рік, навпаки, виявився дуже прибутковим. За ці два роки легко виявити, як російські відкриті фонди ведуть себе як при падінні, так і зростанні ринку.
Як і слід було очікувати, найбільш прибутковими і найбільш ризикованими виявилися фонди акцій. Найменш ризикованими і найменш дохідними - фонди облігацій. Візьмемо самий дохідний фонд змішаних інвестицій "Капітал". Осідання цього фонду вище, ніж у фонду акцій "Метрополь Золоте Руно" (16% проти 12%), тоді як приріст паїв однаковий. Очевидно, що фонд акцій виявився краще самого дохідного фонду змішаних інвестицій.
Тепер порівняємо два фонди змішаних інвестицій, у яких прибутковість за два роки приблизно однакова: фонд "Рождественка" (+73%) і фонд "Центр Рівноваги" (+71%). Рейтинг прибутковості показує, що ці два фонди рівнозначні. Проте фонд "Центр рівноваги" значно поступається першому в ризику: у фонду "Рождественка" осідання була всього 11% проти 20% у "Центру Рівноваги"!
Один з найбільш консервативних фондів - фонд облігацій "Альфа Капітал Резерв". Його прибутковість і осідання за два роки склала 16% і 0,64% відповідно. Просадка настільки мала, що одержати збиток у цьому фонді практично неможливо. Проте є інший фонд облігацій ("КИТ Фонд облігацій"), який при такій же просідання приніс пайовикам за два роки 35%! За підсумками двох років це один з кращих фондів облігацій (якщо не сказати кращий) - він поєднує в собі найменший ризик з найбільшою прибутковістю серед фондів облігацій. Більш прибутковим виявився тільки фонд "Відкриття Фонд Облігацій", який показав практично таку ж прибутковість при набагато більшій просідання - 4%!
Інвестор визначає для себе максимально допустимий ризик (щодо інших фондів) і легко знаходить фонди, які показують максимальну прибутковість при заданому рівні ризику. Наприклад, якщо осідання фондів акцій доходить до 30%, помірно консервативною стратегією буде вибрати фонд змішаних інвестицій, який у той же період показав просідання не більше 15%. Як ми бачимо, таких фондів змішаних інвестицій досить багато, проте кращим на даний момент являтся фонд змішаних інвестицій "Метрополь Афіна", який показав прибутковість 109% при просадке всього 8,6%.
Дані прибутковості і ризику фондів також дозволяють вибирати найкращі консервативні фонди. Рейтинги прибутковості фондів облігацій за останній рік очолюють фонди, які мають у своїх портфелях певну частку акцій, що призводить до підвищення їх результатів, а й збільшення осідання на корекціях фондового ринку. Навіть у відносно стабільному 2005 році ці фонди просідали на 4-5%, що може бути неприпустимо для іншого консервативного інвестора.
Розглянемо, як виявляється співвідношення ризику і прибутковості, і як воно впливає вибір Піфа. Візьмемо ПІФи акцій, ризик і прибутковість яких найбільш сильно розрізняються між різними фондами.
Побудуємо графік, на якому точки - це ПІФи, розташовані у відповідності з коливаннями дохідності за обраний період (1 рік). За вертикальної осі відображено підсумкова зміна (приріст або падіння) ціни паю за вибраний період. По горизонтальній - найглибше падіння ціни паю за вибраний період.
При грамотному управлінні ПІФ, у якого було сильніше максимальне падіння, покаже більш високу підсумкову прибутковість - але тільки на досить довгому проміжку часу, мінімум рік, а правильніше дивитися період від двох років і більше. На короткому проміжку часу сильне падіння, звичайно, помітно уріже прибутковість ПІФу (але все ж, як правило, успішний високоризикованих фонд на коротких відрізках показуватиме дуже хороші результати частіше, ніж дуже погані). Ось графік за квартал, в якому було сильне падіння ринку - в цьому випадку найбільш ризиковані Піфи падають сильніше інших і результат за підсумками періоду показують якнайгірший. Ця закономірність виділена червоною лінією:
Порівняємо з графіком за 1 рік з графіком за 2 роки:
На цьому графіку ПІФи з найглибшими падіннями показують найвищу прибутковість. Ті, що падали несильно - показують невисоку прибутковість. Не всі ПІФи, звичайно, дотримуються цієї закономірності. Завдання пайовика - виявити такі ПІФи, які приносять за підсумками досить тривалого періоду дохід, справедливий по відношенню до ризику (розмаху коливань прибутковості). Такі ПІФи знаходяться вздовж червоної лінії на цьому графіку. Ті, що знаходяться над червоною лінією - особливо привабливі, тому що приносять навіть більше ніж справедливий дохід при заданому рівні ризику.
Періодично сильно падаючий ПІФ періодично сильно зростає, і навпаки - фонд, що показує високі результати, може різко впасти у прірву. Втім, щоб потім знову злетіти. Ці коливання називаються волатильністю. Волатильність це міра ризику Піфа. Висока волатильність гарантує одночасно і високі підйоми прибутковості і глибокі падіння.
Якщо ж фонд після сильних коливань показує низьку прибутковість - і на тривалому проміжку часу, значить керуючий фондом не використовує ризик для підвищення прибутковості, тобто неграмотно управляє ПІФом.
Очевидно, що слід вибирати самий дохідний фонд. Але потрібно врахувати ризик. Припустимо, що при черговій перевірці ціни паю на сайті управляючої компанії, інвестор виявляє, що вона впала на 30%. Тобто не стало третини вашого капіталу. І немає ніякої гарантії, що він відновиться, або навіть що не впаде далі. Є тільки вірогідність, хай і досить велика, що ПІФ виросте до колишнього рівня і вище. Якщо інвестор готовий, на зменшення капіталу на деякий час і це не завдасть удару по її благополуччю, то він може вибирати більш ризиковані Піфи. Якщо йому потрібен рівномірний гарантований дохід, гарантоване наявність певної суми до певного часу, то високо "що скачуть" ПІФи не для нього.
Втім, якщо інвестор не схильний до високого ризику, йому не обов'язково повністю уникати високоризикованих Піфов - він може знизити ризик, по-перше, вклавши в них тільки невелику частку всього свого капіталу, по-друге, вклавши цю частку в два-три або більше різних високоризикованих Піфов різних керуючих компаній.
2. Модель хеджування відсоткового ризику за допомогою ф'ючерсних контрактів
На жаль, неможливо повністю хеджувати ризик, пов'язаний з ризикованими інвестиціями. Контракти підписані під конкретну величину грошових виплат. Якщо ж реальні виплати виявляються більше або менше очікуваних, то необхідно обміняти деякий кількість іноземної валюти за спот курсом, встановленим на момент одержання грошей. Відповідно в даному випадку ризик обміну все одно залишається через те, що не можна точно спрогнозувати майбутні обмінні курси. У реальних ситуаціях величина такого "нехеджіруемого" ризику буває невелика. Візьмемо інвестиції у державні облігації США, що приносять фіксований дохід.
Припустимо, інвестиційний фонд у Росії отримав кредит у рублях і бажає диверсифікувати свої активи на світовому ринку. Він може, продавши марки за долари, придбати Казначейські векселі США з метою їх погашення; на отримані від погашення кошти придбати рублі і погасити кредит. Ця схема загрожує небезпекою швидкого підвищення курсу рубля - у цьому випадку весь ефект диверсифікації буде «з'їдений» дорожчим рублем.
У розглянутому випадку зростання курсу рубля грає проти інвестора, і при перевищенні певної межі використання цієї схеми призводить до збитків.
Страхування ризику підвищення курсу рубля за допомогою ф'ючерсних контрактів допоможе досягти вказаного результату. Схема ця останнім часом часто застосовується у світовій практиці.
Для реалізації цієї схеми частину доларових коштів необхідно спрямувати на придбання ф'ючерсних контрактів в обсязі, достатньому для страхування всієї (або певної частини) суми, яка надійде після погашення векселів та закриття ф'ючерсних контрактів. Включення в схему хеджування за допомогою ф'ючерсних контрактів створює зворотний зв'язок, необхідну для стабілізації системи. Відсутність зв'язку з цим у разі різкого підвищення курсу рубля може призвести до катастрофічних наслідків.
Розглянемо рух коштів в рамках даної схеми.
2.1. Початкове розміщення коштів у Казначейські векселі і ф'ючерсні контракти
Припустимо, ми маємо в своєму розпорядженні певним обсягом $ 0 доларів призначених для створення портфеля з векселів і ф'ючерсних контрактів.
Завдання, що стоїть перед нами, така: без залучення додаткових коштів через час Т (у n-й день) отримати з реалізації активів максимальну суму в рублях при мінімальному ризику.
• Частина з 0 (0 <з 0 <1) надходять доларових коштів $ 0 йде на придбання контрактів, залишок - на купівлю векселів.
• Векселі купуються за ціною р b (0). Кількість придбаних векселів визначається за формулою:
N b (0) = (1 - c 0) C b $ 0 / p b (0),
де С b = (1 - соm b), соm b - комісія при покупці векселів.
• При погашенні векселів в n-й день за ціною р b (n) (р b (n) = $ 10тис.) Та подальшому придбанні валюти за прогнозованого курсу f (0) (курс контракту з терміном виконання в n-й день) виходить сума (рублі):
M b (0) = (1 - c 0) C M $ 0 a 0 / f (0),
де С M = (1 - соm M), com M - комісія при купівлі російських рублів,
a 0 = C M р b (n) / р b (i), i = 0, ..., n.
Контракти за ціною f (0) купуються в кількості:
N f (0) = c 0 C f $ 0 / m (0),
де С f = (1-соm f), соm f - комісія при покупці ф'ючерсних контрактів, m (0) - початкова маржа в нульовий день (будемо вважати, що початкова маржа незмінна).
Відзначимо, що нами робиться спрощує припущення про можливість купівлі / продажу всіх контрактів в ході однієї торгової сесії за однією ціною.
• При закритті контрактів з прогнозованою ціною f (0) і подальшому придбанні валюти за тим же курсом виходить сума в рублях:
M f (0) = c 0 C M C f $ 0 / f (0).
• Введемо рівняння балансу:
N f (k) V = M (k), k = 0, ..., n,
де M (k) = M b (k) + M f (k), V - обсяг контракту, дол
Рівняння балансу виражає вимогу хеджування прогнозованого надходження доларової суми в повному обсязі.
З цього рівняння можна визначити значення коефіцієнта с, що вказує, яка частина доларів використовується для придбання ф'ючерсних контрактів:
c 0 = {1 + C f a 0 -1 [f (0) V / (C M m (0)) - 1]} -1
Прогнозується надходження рублів у сумі:
M 0 = $ 0 C f V {m (0) + С f (0) a 0 -1 [f (0) V / З M - M (0)]} -1
де a i = С b p b (n) / p b (i), i = 0, ..., n.
При зниженні курсу контракту утворюється заборгованість по варіаційної маржі, що вимагає негайного погашення за рахунок ліквідації частини активів. При підвищенні курсу контракту утворюються вільні долари у вигляді варіаційної маржі, яка повинна бути негайно залучена в оборот. Розглянемо алгоритм дій в першому і в другому випадку.
2.2. Рух коштів при утворенні варіаційної маржі
При зміні ціни контракту в i-й день з f (i -1) до f (i) і початкової маржі з m (i -1) до m (i) утворюється варіаційна маржа в обсязі:
N f (i - 1) VDf (i),
де f (i) = f (i) - m (i), m (i) = m (i) / V ¾ початкова маржа на один рубль контракту.
Якщо Df (i)> 0, то частина з i варіаційної маржі йде на придбання контрактів, які страхують додатковий приплив доларів, решта - на придбання векселів. Якщо Df (i) <0, то частина активів розпродається в тому ж співвідношенні.
Векселі купуються за ціною р b (i), їх додаткову кількість визначається за формулою:
DN b (i) = (1 - c i) C b VN f (i - 1) Df (i) / р b (i).
При погашенні додатково придбаних векселів та подальшої купівлі на виручені долари рублі за прогнозованого курсу f (k) утворюється сума коштів в рублях:
DM b (i) = (1 - c i) C M VN f (i - 1) a i df (i),
де df (i) = Df (i) / f (i).
Додаткові контракти на купівлю за ціною f (i) придбаваються у кількості:
DN f (i) = c i C f N f (i - 1) Df (i) / m (i).
При закритті цих контрактів з прогнозованого курсу f (i) і подальшому придбанні валюти за тим же курсом утворюється сума в рублях:
DM f (i) = c i C M C f VN f (i - 1) df (i).
З рівняння балансу N f (i) V = M (i) можна визначити значення коефіцієнта з:
c i = {C M [(Dm (i) / Df (i)) + a i] - (Df (i) / Df (i))} / {(C f f (i) / m (i)) + C M (a i - C f)}
У разі Df (i) <0 умова застосовності моделі c i C f ½ Df (i) ½ <m (i) виходить з рівності N f (i)> 0.
Прогнозується надходження суми в рублях:
M (i) = M (i -1) {1 + Df (i) C f c i / m (i)}
Важливо відзначити, що якщо при вкладенні коштів у векселі без хеджування підвищення (зниження) курсу рубля веде до зменшення (збільшення) надходження коштів М (n), то при хеджуванні тенденція змінюється на протилежну.
Недолік зазначеного алгоритму полягає в можливому зниженні доходу при падінні курсу ф'ючерсного контракту.
Це дозволяє зробити висновок: хеджування в повному обсязі прогнозованого надходження доларів загрожує збитками.
Для усунення нестачі введемо додатковий фактор х, в рівняння балансу:
N f (i) V = x i M (i)
Фактор х, в модифікованому рівнянні балансу показує, яка частка прогнозованих доларових надходжень хеджують. У цьому випадку ми отримуємо рекурентне співвідношення:
M (i) = M (i -1) (x i -1 / x i) {1 + Df (i) C f c i / m (i)}.
Рівність M (i) = M (i -1) має місце за умови х i = X i -1 {1 + + Df (i) C f c i / m (i)}, що, у свою чергу, дозволяє отримати з модифікованого рівняння балансу значення коефіцієнта з i:
c i = {C M [a i + (Dm (i) / Df (i))] - (Df (i) / (Df (i) x i-1))} / (C M (a i - C f))
Якщо одержуване з двох останніх рівнянь значення х i> 1, то це означає «перестраховку» прогнозованого повного надходження доларів.
У цьому випадку ми приймаємо х i = 1, що дає M (i) ³ M (i - 1), причому рівняння для коефіцієнта з i листується наступним чином:
c i = {C M [a i + (Dm (i) / Df (i))] + [(f (i -1) / (f (i) x i-1) -1] / df (i) ]} / {C M (a i - C f) + + C f f (i) / m (i)}
Застосування цього алгоритму дає результат: M (i) ³ M (i -1) - прогнозоване в i-й день повне надходження валютних коштів виявляється не менше, ніж прогнозоване у попередній день. Звідси випливає, що повне надходження валютних коштів M (n) не менше, ніж за первинного прогнозу (n). Зазначений ефект досягається за рахунок підвищення ризику, так як у випадку х i <1 прогнозоване надходження доларів хеджують не в повному обсязі.
Аналіз схеми хеджування дозволяє зробити наступні висновки:
1. Хеджування інвестицій в Казначейські векселі з допомогою ф'ючерсних контрактів має полягати в постійно виробленої реструктуризації портфеля, а не бути одноразовою операцією (що загрожує збитками).
2. Хеджують не повний обсяг прогнозованого надходження доларів, а лише частину коштів, розмір яких визначається за допомогою модифікованого рівняння балансу.
3. Недолік розглянутого підходу полягає у вимозі близькості
Висновок
Інвестор має вибір: піддавати або не піддавати свій портфель ризику. За допомогою різних методів ризик може бути хеджовані і практично зведений нанівець. Найбільш поширеними інструментами хеджування валютного ризику є форварди і ф'ючерси на купівлю національної валюти на суму, рівну величині іноземних інвестицій (використовуються так само опціони).
Оптимальне хеджування валютного ризику інвестора залежить від деякої кількості факторів, включаючи наступні:
1. Кореляція між валютами.
2. Кореляція між внутрішньою дохідністю та дохідністю вкладення у валюту.
3. Вартість хеджування.
4. Частка портфеля інвестора, вкладена в іноземні цінні папери.
5. Мінливість прибутковості іноземних фінансових активів.
6. Мінливість прибутковості вкладення у валюту.
7. Споживчий кошик інвестора.
8. Рівень уникнення ризику інвестором.
9. Дохід (якщо він є), отриманий від вкладення в іноземну валюту.
Список літератури
1. Аналіз господарської діяльності підприємства: Учеб.пособие / Г. В. Савицька - 7-е вид.,-М: Нове знання, 2002 - 704 с.
2. Богатин Ю.В., Швандар В.А Оцінка ефективності бізнесу та інвестицій: Навчальний посібник для вузів .- М.: Фінанси, ЮНИТИ-ДАНА, 1999-254 с.
3. Баканов М.І., Шеремет А.Д. Теорія економічного аналізу: Підручник. - 2-е вид., Перераб. і доп. - М.: Фінанси і статистика, 1999. - 305 с.
4. Вахрін П.І. Інвестиції: Підручник. - М.: Видавничо - торгова корпорація «Дашков і К °», 2002. - 384с.
5. Воронцівскій А.В. Інвестиції та фінансування: Методи оцінки та
обгрунтування. - СПб.: Видавництво С.-Петербурзького університету, 1999.-528с.
6. Грузинів В.П., В.Д. Грибов В.Д. «Економіка підприємства». М: Фінанси
і статистика, 2001.
7. Ігошин М. В. Інвестиції. Організація управління та фінансування:
Підручник для вузів - М.: Фінанси, ЮНИТИ, 1999. - 413 с.
8. Інвестиції: Під ред. В.В Ковальова, В.В. Іванова, В.А. Ляліна - М.: ТОВ «ТК Веблена», 2003 - 440С.
9. Крутик А.Б., Микільська Є.Г. Інвестиції та економічне зростання підприємництва - Серія «Підручники для вузів. Спеціальна література ». СПб.: Видавництво «Лань», 2000-544с.
Згідно з чинним законодавством, пайові фонди не є юридичними особами і тому не платять податок на прибуток, а оподаткуванню підлягає тільки дохід, отриманий власниками інвестиційних паїв при їх реалізації, - різниця в ціні паю при покупці і погашенні. Таким чином, пайові фонди дають можливість інвестору уникати подвійного оподаткування.
3. Диверсифікація активів
Керуюча компанія пайового фонду розпоряджається коштами великого числа пайовиків як єдиним капіталом і має можливість інвестувати одночасно у велике число цінних паперів. Так, по об'єкту вкладень існують три види фондів - фонди акцій (наприклад, перші три фонди групи «Лукойл-фонд», «Піонер Перший фонд акцій», «Добриня Микитич», «Петро Столипін» тощо), фонди облігацій (« Ілля Муромець »,« Паллада ДЦП »,« АВК Заощаджень »,« Лукойл-фонд Консервативний "тощо) і змішані фонди (« Нафтовий »,« ДІТ-збалансований »,« Альфа-Капітал Корпоративний »,« Лукойл-фонд Професійний »). Залежно від інвестиційних очікувань і обраної стратегії інвестор сам вирішує, в які фонди вкладати свої гроші. Однак, незважаючи на більш високі інвестиційні ризики у фондах акцій, цінні папери, в які вкладаються кошти, повинні бути ліквідні, мати котирування на ринку. Це продиктовано тим, що управляюча компанія не має права відмовити власнику паю в його погашенні. Тим самим знижується ризик вкладень. Крім того, варто відзначити, що об'єднання капіталу пайовиків дозволяє істотно знизити операційні витрати.
4. Простий механізм і зручні умови інвестування
Інвестор передає свої гроші в управління, купуючи інвестиційні паї. Інвестиційний пай існує в бездокументній формі, тобто не друкується на спеціальному папері з водяними знаками і ступенями захисту. Це електронний документ, який являє собою запис на рахунках в спеціальній комп'ютерній програмі. Те, що інвестор став власником паю, підтверджує виписка з реєстру власників паїв. Специфіка паю як цінного папера полягає також у тому, що він не має номінальної вартості. Його вартість визначається за ринковими котируваннями. Кожен власник паю реєструється в реєстрі спеціалізованим реєстратором, діяльність якого ліцензується ФКЦБ. У реєстрі кожен власник паю отримує особовий рахунок зі своїм номером. В особовому рахунку вказуються реквізити власника паїв, скільки у нього паїв і всі зміни їх кількості з зазначенням дати і номера відповідного запису в реєстраційному журналі. Крім того, обов'язково називаються документи, на підставі яких внесено прибуткова (заявка на придбання паїв і підтвердження того, що гроші в їх оплату надійшли) або видаткова запис (заявка на погашення паїв).
Види пайових інвестиційних фондів
В даний час в Росії існують фонди закритого, відкритого та інтервальний типів. У відкритих фондах операції з придбання та погашення інвестиційних паїв здійснюються щоденно. Інвестор може вільно придбати і погасити будь-яку кількість паїв в будь-який робочий день за ціною, яка визначається щодня. В інтервальних фондах придбання та погашення інвестиційних паїв відбувається протягом певних проміжків часу, зазначених у правилах фонду, але не рідше одного разу на рік. Вартість паю в інтервальному пайовому фонді визначається на підставі розрахунку вартості чистих активів, виробленого в останній день терміну прийому заявок.
У закритих фондах погашення паїв проводиться тільки після закінчення терміну, на який створений фонд, за винятком випадків, встановлених законом. Але в правилах фонду може бути передбачена щорічна виплата «дивідендів».
Крім строків відкриття, ПІФи різняться за умовами обслуговування. Ставши пайовиком, інвестор несе певні витрати, пов'язані як з діяльністю компанії, що управляє, так і з роботою інфраструктури. Фонди відрізняються один від одного умовами роботи, знижками та надбавками, відсотком, який бере собі керуюча компанія за управління, розміром дозволених витрат з майна фонду і т. д.
Безпосередньо на собі інвестор відчуває перераховані витрати, купуючи або погашаючи свій пай. Так, керуючим фондом або агентом фонду (до послуг агентів вдаються при роботі в регіонах) при видачі паю стягується надбавка (у% від вартості паю). Відповідно, при погашенні паю враховується знижка, яка також обчислюється у відсотках від вартості паю. За чинним законодавством максимальний розмір надбавки - 1,5% від вартості паю; максимальний розмір знижки - 3% від вартості паю.
Всі інші витрати, які і формують прибуток самої управляючої компанії та інфраструктури, є непрямими, і інвестор несе їх опосередковано. Сума винагород керуючої компанії, спецрегістратора, спецдепозитарію, оцінювача і аудитора за рахунок майна фонду не може становити більше 10% від середньорічної вартості чистих активів. Нарешті, слід відзначити, що в залежності від політики того чи іншого фонду різняться суми мінімальних інвестицій.
Таблиця - 1 Види ПІФів
| Фонд | Тип фонду | Мінімальна сума інвестування |
| «Нафтовий» | інтервальний | не встановлена |
| «Промисловий» | інтервальний | не встановлена |
| «Енергетичний» | інтервальний | не встановлена |
| «Солід-Інвест» | відкритий | 100 |
| «Паллада ДЦП» | відкритий | 500 |
| «Петровський фонд держпаперів» | інтервальний | 600 |
| «Партнерство» | відкритий | 1000 |
| «Перспектива» | відкритий | 1000 |
| «Стратегія» | інтервальний | 1000 |
| «Тактика» | відкритий | 1000 |
| «Петровський універсальний фонд» | інтервальний | 1200 |
| «Петро Столипін» | відкритий | 2000 |
| «Єрмак ФКІ» | відкритий | 2000 |
| «Сибірський фонд облігацій» | відкритий | 2000 |
| «БКС ФЛА» | відкритий | 2500 |
| «Капітальний» | відкритий | 2500 |
| «Енергія» | інтервальний | 2287,29 |
| «ПІОГЛОБАЛ ФА» | відкритий | 3000 |
| «ПІОГЛОБАЛ ФО» | відкритий | 3000 |
| «Алемар» | інтервальний | 5000 |
| «Альфа-Капітал» | інтервальний | 5000 |
| «Капітал» | відкритий | 5000 |
| «Монтес Аурі ДВІ» | відкритий | 5000 |
| «Паллада КБ» | відкритий | 5000 |
| «ДІТ - ФС» | відкритий | 10 000 |
| «Добриня Микитич» | відкритий | 10 000 |
| «Ілля Муромець» | відкритий | 10 000 |
| «Лукойл Другий» | інтервальний | 10 000 |
| «Лукойл Консервативний" | відкритий | 10 000 |
| «Лукойл Перший» | інтервальний | 10 000 |
| «Лукойл Третій» | інтервальний | 10 000 |
| «Петербурзький промисловий» | інтервальний | 10 000 |
| «Солід Інтервальний» | інтервальний | 10 000 |
| «ФДІ Солід» | відкритий | 10 000 |
| «Базовий» | відкритий | 50 000 |
| «Лукойл Професійний» | інтервальний | 50 000 |
| «Паллада - Перший професійний» | інтервальний | 50 000 |
| «Резерв» | відкритий | 50 000 |
| «АВК заощаджень» | інтервальний | 50 000 |
| «ТрансФонд» | відкритий | 50 000 |
| «Дружина» | відкритий | 100 000 |
| «Проспект Фонд Перший» | відкритий | 100 000 |
| «Енергія-інвест» | інтервальний | 100 000 |
| «Інвест-Проект» | інтервальний | 150 000 |
| «Альфа-Капітал Накопичувальний» | інтервальний | 250 000 |
| «Альфа-Капітал Корпоративний» | інтервальний | 2 000 000 |
| «Високі технології» | інтервальний | 3 000 000 |
| «Підтримка» | інтервальний | 100 000 000 |
Ризики ПІФів:
1. Ризик втрат внаслідок неграмотного управління коштами ПІФу. Щоб уникнути цей ризик, слід уважно вибирати керуючу компанію. Бажано, щоб вона існувала на ринку не менше 2-3 років, була добре відома, мала відмінну репутацію, управляла крупними капіталами.
2. Ризик втрати вкладення унаслідок кримінального виведення коштів пайовиків з ПІФу (шахрайство). Цей ризик уникає точно так само, як і вищеописаний. У будь-якому випадку, існує система взаємного контролю між незалежними учасниками обслуговування Піфа (УК, аудитор, державний орган нагляду - ФСФР), яка виявить подібні дії на ранньому етапі. До цих пір нічого подібного на російському ринку пайових фондів не траплялося.
3. Набагато більш реальний ризик, з яким стикаються пайовики, це ринковий ризик - імовірність того, що прибутковість не буде такою, якою очікується, аж до появи збитків на коротких проміжках часу унаслідок руху всього ринку, а не безграмотних дій керуючих ПІФом. Тому при виборі Піфа враховують співвідношення його ринкового ризику і прибутковості.
За допомогою складеного рейтингу вдалося отримати цікаві дані по ризику пайових фондів. Так, у кризу 1998 року ПІФи втратили 80-90% вартості паю. У 2000 році втрати доходили до 50% вартості паю, а в 2004 році до 34%.
Вважається, що якщо інвестор не готовий втратити до 30% активів, вкладених в ПІФ, йому слід вкладати гроші у фонд облігацій.
Уважне вивчення дохідності та ризику відкритих фондів за останні два роки (лютий 2004 - лютий 2006) показало: 2004 рік був справжнім випробуванням для керівників, цей рік наочно показав, що відбувається з фондами, коли ринок падає. 2005 рік, навпаки, виявився дуже прибутковим. За ці два роки легко виявити, як російські відкриті фонди ведуть себе як при падінні, так і зростанні ринку.
Як і слід було очікувати, найбільш прибутковими і найбільш ризикованими виявилися фонди акцій. Найменш ризикованими і найменш дохідними - фонди облігацій. Візьмемо самий дохідний фонд змішаних інвестицій "Капітал". Осідання цього фонду вище, ніж у фонду акцій "Метрополь Золоте Руно" (16% проти 12%), тоді як приріст паїв однаковий. Очевидно, що фонд акцій виявився краще самого дохідного фонду змішаних інвестицій.
Тепер порівняємо два фонди змішаних інвестицій, у яких прибутковість за два роки приблизно однакова: фонд "Рождественка" (+73%) і фонд "Центр Рівноваги" (+71%). Рейтинг прибутковості показує, що ці два фонди рівнозначні. Проте фонд "Центр рівноваги" значно поступається першому в ризику: у фонду "Рождественка" осідання була всього 11% проти 20% у "Центру Рівноваги"!
Один з найбільш консервативних фондів - фонд облігацій "Альфа Капітал Резерв". Його прибутковість і осідання за два роки склала 16% і 0,64% відповідно. Просадка настільки мала, що одержати збиток у цьому фонді практично неможливо. Проте є інший фонд облігацій ("КИТ Фонд облігацій"), який при такій же просідання приніс пайовикам за два роки 35%! За підсумками двох років це один з кращих фондів облігацій (якщо не сказати кращий) - він поєднує в собі найменший ризик з найбільшою прибутковістю серед фондів облігацій. Більш прибутковим виявився тільки фонд "Відкриття Фонд Облігацій", який показав практично таку ж прибутковість при набагато більшій просідання - 4%!
Інвестор визначає для себе максимально допустимий ризик (щодо інших фондів) і легко знаходить фонди, які показують максимальну прибутковість при заданому рівні ризику. Наприклад, якщо осідання фондів акцій доходить до 30%, помірно консервативною стратегією буде вибрати фонд змішаних інвестицій, який у той же період показав просідання не більше 15%. Як ми бачимо, таких фондів змішаних інвестицій досить багато, проте кращим на даний момент являтся фонд змішаних інвестицій "Метрополь Афіна", який показав прибутковість 109% при просадке всього 8,6%.
Дані прибутковості і ризику фондів також дозволяють вибирати найкращі консервативні фонди. Рейтинги прибутковості фондів облігацій за останній рік очолюють фонди, які мають у своїх портфелях певну частку акцій, що призводить до підвищення їх результатів, а й збільшення осідання на корекціях фондового ринку. Навіть у відносно стабільному 2005 році ці фонди просідали на 4-5%, що може бути неприпустимо для іншого консервативного інвестора.
Розглянемо, як виявляється співвідношення ризику і прибутковості, і як воно впливає вибір Піфа. Візьмемо ПІФи акцій, ризик і прибутковість яких найбільш сильно розрізняються між різними фондами.
Побудуємо графік, на якому точки - це ПІФи, розташовані у відповідності з коливаннями дохідності за обраний період (1 рік). За вертикальної осі відображено підсумкова зміна (приріст або падіння) ціни паю за вибраний період. По горизонтальній - найглибше падіння ціни паю за вибраний період.
При грамотному управлінні ПІФ, у якого було сильніше максимальне падіння, покаже більш високу підсумкову прибутковість - але тільки на досить довгому проміжку часу, мінімум рік, а правильніше дивитися період від двох років і більше. На короткому проміжку часу сильне падіння, звичайно, помітно уріже прибутковість ПІФу (але все ж, як правило, успішний високоризикованих фонд на коротких відрізках показуватиме дуже хороші результати частіше, ніж дуже погані). Ось графік за квартал, в якому було сильне падіння ринку - в цьому випадку найбільш ризиковані Піфи падають сильніше інших і результат за підсумками періоду показують якнайгірший. Ця закономірність виділена червоною лінією:
Порівняємо з графіком за 1 рік з графіком за 2 роки:
На цьому графіку ПІФи з найглибшими падіннями показують найвищу прибутковість. Ті, що падали несильно - показують невисоку прибутковість. Не всі ПІФи, звичайно, дотримуються цієї закономірності. Завдання пайовика - виявити такі ПІФи, які приносять за підсумками досить тривалого періоду дохід, справедливий по відношенню до ризику (розмаху коливань прибутковості). Такі ПІФи знаходяться вздовж червоної лінії на цьому графіку. Ті, що знаходяться над червоною лінією - особливо привабливі, тому що приносять навіть більше ніж справедливий дохід при заданому рівні ризику.
Періодично сильно падаючий ПІФ періодично сильно зростає, і навпаки - фонд, що показує високі результати, може різко впасти у прірву. Втім, щоб потім знову злетіти. Ці коливання називаються волатильністю. Волатильність це міра ризику Піфа. Висока волатильність гарантує одночасно і високі підйоми прибутковості і глибокі падіння.
Якщо ж фонд після сильних коливань показує низьку прибутковість - і на тривалому проміжку часу, значить керуючий фондом не використовує ризик для підвищення прибутковості, тобто неграмотно управляє ПІФом.
Очевидно, що слід вибирати самий дохідний фонд. Але потрібно врахувати ризик. Припустимо, що при черговій перевірці ціни паю на сайті управляючої компанії, інвестор виявляє, що вона впала на 30%. Тобто не стало третини вашого капіталу. І немає ніякої гарантії, що він відновиться, або навіть що не впаде далі. Є тільки вірогідність, хай і досить велика, що ПІФ виросте до колишнього рівня і вище. Якщо інвестор готовий, на зменшення капіталу на деякий час і це не завдасть удару по її благополуччю, то він може вибирати більш ризиковані Піфи. Якщо йому потрібен рівномірний гарантований дохід, гарантоване наявність певної суми до певного часу, то високо "що скачуть" ПІФи не для нього.
Втім, якщо інвестор не схильний до високого ризику, йому не обов'язково повністю уникати високоризикованих Піфов - він може знизити ризик, по-перше, вклавши в них тільки невелику частку всього свого капіталу, по-друге, вклавши цю частку в два-три або більше різних високоризикованих Піфов різних керуючих компаній.
2. Модель хеджування відсоткового ризику за допомогою ф'ючерсних контрактів
На жаль, неможливо повністю хеджувати ризик, пов'язаний з ризикованими інвестиціями. Контракти підписані під конкретну величину грошових виплат. Якщо ж реальні виплати виявляються більше або менше очікуваних, то необхідно обміняти деякий кількість іноземної валюти за спот курсом, встановленим на момент одержання грошей. Відповідно в даному випадку ризик обміну все одно залишається через те, що не можна точно спрогнозувати майбутні обмінні курси. У реальних ситуаціях величина такого "нехеджіруемого" ризику буває невелика. Візьмемо інвестиції у державні облігації США, що приносять фіксований дохід.
Припустимо, інвестиційний фонд у Росії отримав кредит у рублях і бажає диверсифікувати свої активи на світовому ринку. Він може, продавши марки за долари, придбати Казначейські векселі США з метою їх погашення; на отримані від погашення кошти придбати рублі і погасити кредит. Ця схема загрожує небезпекою швидкого підвищення курсу рубля - у цьому випадку весь ефект диверсифікації буде «з'їдений» дорожчим рублем.
У розглянутому випадку зростання курсу рубля грає проти інвестора, і при перевищенні певної межі використання цієї схеми призводить до збитків.
Страхування ризику підвищення курсу рубля за допомогою ф'ючерсних контрактів допоможе досягти вказаного результату. Схема ця останнім часом часто застосовується у світовій практиці.
Для реалізації цієї схеми частину доларових коштів необхідно спрямувати на придбання ф'ючерсних контрактів в обсязі, достатньому для страхування всієї (або певної частини) суми, яка надійде після погашення векселів та закриття ф'ючерсних контрактів. Включення в схему хеджування за допомогою ф'ючерсних контрактів створює зворотний зв'язок, необхідну для стабілізації системи. Відсутність зв'язку з цим у разі різкого підвищення курсу рубля може призвести до катастрофічних наслідків.
Розглянемо рух коштів в рамках даної схеми.
2.1. Початкове розміщення коштів у Казначейські векселі і ф'ючерсні контракти
Припустимо, ми маємо в своєму розпорядженні певним обсягом $ 0 доларів призначених для створення портфеля з векселів і ф'ючерсних контрактів.
Завдання, що стоїть перед нами, така: без залучення додаткових коштів через час Т (у n-й день) отримати з реалізації активів максимальну суму в рублях при мінімальному ризику.
• Частина з 0 (0 <з 0 <1) надходять доларових коштів $ 0 йде на придбання контрактів, залишок - на купівлю векселів.
• Векселі купуються за ціною р b (0). Кількість придбаних векселів визначається за формулою:
N b (0) = (1 - c 0) C b $ 0 / p b (0),
де С b = (1 - соm b), соm b - комісія при покупці векселів.
• При погашенні векселів в n-й день за ціною р b (n) (р b (n) = $ 10тис.) Та подальшому придбанні валюти за прогнозованого курсу f (0) (курс контракту з терміном виконання в n-й день) виходить сума (рублі):
M b (0) = (1 - c 0) C M $ 0 a 0 / f (0),
де С M = (1 - соm M), com M - комісія при купівлі російських рублів,
a 0 = C M р b (n) / р b (i), i = 0, ..., n.
Контракти за ціною f (0) купуються в кількості:
N f (0) = c 0 C f $ 0 / m (0),
де С f = (1-соm f), соm f - комісія при покупці ф'ючерсних контрактів, m (0) - початкова маржа в нульовий день (будемо вважати, що початкова маржа незмінна).
Відзначимо, що нами робиться спрощує припущення про можливість купівлі / продажу всіх контрактів в ході однієї торгової сесії за однією ціною.
• При закритті контрактів з прогнозованою ціною f (0) і подальшому придбанні валюти за тим же курсом виходить сума в рублях:
M f (0) = c 0 C M C f $ 0 / f (0).
• Введемо рівняння балансу:
N f (k) V = M (k), k = 0, ..., n,
де M (k) = M b (k) + M f (k), V - обсяг контракту, дол
Рівняння балансу виражає вимогу хеджування прогнозованого надходження доларової суми в повному обсязі.
З цього рівняння можна визначити значення коефіцієнта с, що вказує, яка частина доларів використовується для придбання ф'ючерсних контрактів:
c 0 = {1 + C f a 0 -1 [f (0) V / (C M m (0)) - 1]} -1
Прогнозується надходження рублів у сумі:
M 0 = $ 0 C f V {m (0) + С f (0) a 0 -1 [f (0) V / З M - M (0)]} -1
де a i = С b p b (n) / p b (i), i = 0, ..., n.
При зниженні курсу контракту утворюється заборгованість по варіаційної маржі, що вимагає негайного погашення за рахунок ліквідації частини активів. При підвищенні курсу контракту утворюються вільні долари у вигляді варіаційної маржі, яка повинна бути негайно залучена в оборот. Розглянемо алгоритм дій в першому і в другому випадку.
2.2. Рух коштів при утворенні варіаційної маржі
При зміні ціни контракту в i-й день з f (i -1) до f (i) і початкової маржі з m (i -1) до m (i) утворюється варіаційна маржа в обсязі:
N f (i - 1) VDf (i),
де f (i) = f (i) - m (i), m (i) = m (i) / V ¾ початкова маржа на один рубль контракту.
Якщо Df (i)> 0, то частина з i варіаційної маржі йде на придбання контрактів, які страхують додатковий приплив доларів, решта - на придбання векселів. Якщо Df (i) <0, то частина активів розпродається в тому ж співвідношенні.
Векселі купуються за ціною р b (i), їх додаткову кількість визначається за формулою:
DN b (i) = (1 - c i) C b VN f (i - 1) Df (i) / р b (i).
При погашенні додатково придбаних векселів та подальшої купівлі на виручені долари рублі за прогнозованого курсу f (k) утворюється сума коштів в рублях:
DM b (i) = (1 - c i) C M VN f (i - 1) a i df (i),
де df (i) = Df (i) / f (i).
Додаткові контракти на купівлю за ціною f (i) придбаваються у кількості:
DN f (i) = c i C f N f (i - 1) Df (i) / m (i).
При закритті цих контрактів з прогнозованого курсу f (i) і подальшому придбанні валюти за тим же курсом утворюється сума в рублях:
DM f (i) = c i C M C f VN f (i - 1) df (i).
З рівняння балансу N f (i) V = M (i) можна визначити значення коефіцієнта з:
c i = {C M [(Dm (i) / Df (i)) + a i] - (Df (i) / Df (i))} / {(C f f (i) / m (i)) + C M (a i - C f)}
У разі Df (i) <0 умова застосовності моделі c i C f ½ Df (i) ½ <m (i) виходить з рівності N f (i)> 0.
Прогнозується надходження суми в рублях:
M (i) = M (i -1) {1 + Df (i) C f c i / m (i)}
Важливо відзначити, що якщо при вкладенні коштів у векселі без хеджування підвищення (зниження) курсу рубля веде до зменшення (збільшення) надходження коштів М (n), то при хеджуванні тенденція змінюється на протилежну.
Недолік зазначеного алгоритму полягає в можливому зниженні доходу при падінні курсу ф'ючерсного контракту.
Це дозволяє зробити висновок: хеджування в повному обсязі прогнозованого надходження доларів загрожує збитками.
Для усунення нестачі введемо додатковий фактор х, в рівняння балансу:
N f (i) V = x i M (i)
Фактор х, в модифікованому рівнянні балансу показує, яка частка прогнозованих доларових надходжень хеджують. У цьому випадку ми отримуємо рекурентне співвідношення:
M (i) = M (i -1) (x i -1 / x i) {1 + Df (i) C f c i / m (i)}.
Рівність M (i) = M (i -1) має місце за умови х i = X i -1 {1 + + Df (i) C f c i / m (i)}, що, у свою чергу, дозволяє отримати з модифікованого рівняння балансу значення коефіцієнта з i:
c i = {C M [a i + (Dm (i) / Df (i))] - (Df (i) / (Df (i) x i-1))} / (C M (a i - C f))
Якщо одержуване з двох останніх рівнянь значення х i> 1, то це означає «перестраховку» прогнозованого повного надходження доларів.
У цьому випадку ми приймаємо х i = 1, що дає M (i) ³ M (i - 1), причому рівняння для коефіцієнта з i листується наступним чином:
c i = {C M [a i + (Dm (i) / Df (i))] + [(f (i -1) / (f (i) x i-1) -1] / df (i) ]} / {C M (a i - C f) + + C f f (i) / m (i)}
Застосування цього алгоритму дає результат: M (i) ³ M (i -1) - прогнозоване в i-й день повне надходження валютних коштів виявляється не менше, ніж прогнозоване у попередній день. Звідси випливає, що повне надходження валютних коштів M (n) не менше, ніж за первинного прогнозу (n). Зазначений ефект досягається за рахунок підвищення ризику, так як у випадку х i <1 прогнозоване надходження доларів хеджують не в повному обсязі.
Аналіз схеми хеджування дозволяє зробити наступні висновки:
1. Хеджування інвестицій в Казначейські векселі з допомогою ф'ючерсних контрактів має полягати в постійно виробленої реструктуризації портфеля, а не бути одноразовою операцією (що загрожує збитками).
2. Хеджують не повний обсяг прогнозованого надходження доларів, а лише частину коштів, розмір яких визначається за допомогою модифікованого рівняння балансу.
3. Недолік розглянутого підходу полягає у вимозі близькості
Висновок
Інвестор має вибір: піддавати або не піддавати свій портфель ризику. За допомогою різних методів ризик може бути хеджовані і практично зведений нанівець. Найбільш поширеними інструментами хеджування валютного ризику є форварди і ф'ючерси на купівлю національної валюти на суму, рівну величині іноземних інвестицій (використовуються так само опціони).
Оптимальне хеджування валютного ризику інвестора залежить від деякої кількості факторів, включаючи наступні:
1. Кореляція між валютами.
2. Кореляція між внутрішньою дохідністю та дохідністю вкладення у валюту.
3. Вартість хеджування.
4. Частка портфеля інвестора, вкладена в іноземні цінні папери.
5. Мінливість прибутковості іноземних фінансових активів.
6. Мінливість прибутковості вкладення у валюту.
7. Споживчий кошик інвестора.
8. Рівень уникнення ризику інвестором.
9. Дохід (якщо він є), отриманий від вкладення в іноземну валюту.
Список літератури
1. Аналіз господарської діяльності підприємства: Учеб.пособие / Г. В. Савицька - 7-е вид.,-М: Нове знання, 2002 - 704 с.
2. Богатин Ю.В., Швандар В.А Оцінка ефективності бізнесу та інвестицій: Навчальний посібник для вузів .- М.: Фінанси, ЮНИТИ-ДАНА, 1999-254 с.
3. Баканов М.І., Шеремет А.Д. Теорія економічного аналізу: Підручник. - 2-е вид., Перераб. і доп. - М.: Фінанси і статистика, 1999. - 305 с.
4. Вахрін П.І. Інвестиції: Підручник. - М.: Видавничо - торгова корпорація «Дашков і К °», 2002. - 384с.
5. Воронцівскій А.В. Інвестиції та фінансування: Методи оцінки та
обгрунтування. - СПб.: Видавництво С.-Петербурзького університету, 1999.-528с.
6. Грузинів В.П., В.Д. Грибов В.Д. «Економіка підприємства». М: Фінанси
і статистика, 2001.
7. Ігошин М. В. Інвестиції. Організація управління та фінансування:
Підручник для вузів - М.: Фінанси, ЮНИТИ, 1999. - 413 с.
8. Інвестиції: Під ред. В.В Ковальова, В.В. Іванова, В.А. Ляліна - М.: ТОВ «ТК Веблена», 2003 - 440С.
9. Крутик А.Б., Микільська Є.Г. Інвестиції та економічне зростання підприємництва - Серія «Підручники для вузів. Спеціальна література ». СПб.: Видавництво «Лань», 2000-544с.